小型科技公司收购——第四种退出选择

对风险投资支持的企业不断变化的出口景观透视

2018年10月

林赛·沙玛,贾斯汀·黄和汉斯·斯威尔登斯

介绍

我们相信,我们正在目睹不断涌现,以及定位小型高科技收购资金,那些低于7.5亿承诺资本的$新一波的曙光,瞄准一个相当大的,扩大绿地的机会 - 特别是风险投资支持的科技公司。从历史上看,风险投资通过IPO或战略并购退出的投资,并且在过去十年中,它也成为司空见惯的限manbext最新万家博官网售股在二级市场的流动性产生,我们最初确切地指出了2008年的趋势(风险投资二级基金-第三个退出选择然而,第四种退出选择已经出现在风险资本市场,根据Pitchbook的数据,风险资本支持的企业中有近20%退出,转向收购基金。1

“软件即服务”(SaaS)模式非常适合收购结构,这种模式的扩散是许多此类新基金出现的关键驱动因素。SaaS绝不是新范式——风险投资基金开始认真投资空间超过15年前,然而,我狗万买球下载们现在在许多早期SaaS业务取得了合适的规模,稳定的,可预测的收入增长和扩大EBITDA,一个概要文件,自然吸引潜在金融收购者。虽然SaaS业务模型的成熟创造了许多机会,但随着时间的推移,类似的趋势也会出现在其他成熟领域,包括技术基础设施、医疗保健技术和基于互联网的业务。

贷款进一步的重量越来越大的数十亿美元的日益盛行的收购已是较小的收购基金正在填补创造了市场的空隙资金。由于这些“超级基金”已经扩大,他们已指示显著资本向更大的交易规模和以后阶段的公司。虽然转变中受益一些较大的高科技公司,为更小,更小众企业目前的增长路径也仅限于从许多现有的买断经营的争取足够的重视。

过去几年,随着每年由风险投资支持的收购数量减少,小型科技公司传统的退出前景也有所减弱。例如,从2014年到2017年,收购数量下降了21%。2与此同时,战略收购方要么被相对较高的估值拖累,要么发现自己忙于整合之前的收购。然而,这些看似不利的发展并不意味着小型科技公司的“游戏结束”。相反,科技收购公司一直在填补这一空白。

这种不断变化的格局为投资者提供了重要的机会。据我们估计,有超过1000家风险投资支持的软件公司在8年多的时间里没有进行融资,而私募股权(PE)退出的时机已经成熟。由于许多大型收购公司都把注意力放在别处的机会上,这为瞄准小型科技公司的专门基金创造了机会。

事实上,有一些寻求利用这些发展谁能够很好地取得成功的新兴经理。有经验的软件投资者往往跑赢同行更广泛的任务,这是投资者的这种曲线背后许多细小的高科技收购公司推出的。此外,在空间的新兴经理人历史上产生更大的总价值与实收(TVPI)的整数倍的初始资金比在后续的努力。除了这些新兴的经理一起,我们相信这些资金用能的前景合作投资,因为他们筹集资金,提供了一个绝好的机会,以产生LP的吸引力的回报。

市场概况

正如前面提到的,风险投资支持的公司私有化的时间更长。自20世纪90年代以来,风险投资支持的公司上市时间持续增加;根据Pitchbook3.在美国,从公司创立到IPO的时间中位数现在超过了10年。虽然IPO窗口在2017年底打开,似乎仍在开放,但活动继续落后于2014年的水平。与此同时,新的独角兽公司的数量继续超过ipo,一些大公司(如Uber、Airbnb)还没有退出。

公司留民营较长的趋势可能将只能继续市场环境变化,主要是因为,。虽然各个阶段狗万买球下载的风险投资基金已募集资金的充裕,后期资金中提出的数额特别引人注目。软银的$ 100十亿视野基金,红杉的新的$ 8十亿资金,以及其他许多十亿美元以上的资金可以很容易地写支票超过9个的数字,获得许多大型企业的IPO方案。

此外,一个繁荣的二级市场将允许、甚至可能鼓励私营企业保持私有状态。二级交易已变得越来越普遍,许多后期轮都包含了为高管、长期员工和早期投资者提供ipo式流动性的元素。此类交易还使管理层能够为某些利益相关者提供退出头寸的灵活性,同时也让他们的公司有能力保持私有化。

这些结构性变化并不是改变地貌的唯一因素。正如前面所强调的,由于近年来此类交易不断减少,许多风险投资支持的公司更难获得并购退出。4风险投资支持的收购在2014年激增之后,在2017年底稳步下降,这可能是由于收购方努力整合之前的收购,以及大型企业越来越重视促进内部技术和创新。

在此背景下,收购成为风险投资越来越重要的退出途径;这类交易占已完成交易的份额从2006年的9.8%增长到2017年的18.5%,几乎翻了一番。有几个因素可能导致这一转变,包括风险投资支持的公司日益成熟,收购投资者对技术和软件商业模式越来越熟悉,以及收购基金筹集资金的增长。

我们,以及通过那些我们是有限合伙创业基金持有的看到在我们的投资组合公司的宇宙这一趋势展开第一手。狗万买球下载总的来说,我们的资金已经看到了20+出口到收购公司在过去三年。许多出口到日已经在SaaS公司,随着业务的模式很适合于私募股权,并在该模型中风险投资的历史造就了一批有吸引力的目标。我们进一步探索这里SaaS的动态,但预计许多其他创业段遇到类似的出口趋势向前发展。

跨行业风险投资平台的并购退出示例(2015年至今)新万博苹果客户端下载

来源:Pitchbook


简单介绍一下SAAS的历史

术语软件即服务(SaaS)的由软件和信息行业协会于2000年创造的,但类似的商业模式已使用近60年。在20世纪60年代,例如,许多企业,尤其是中小型企业(中小企业),支付给主机的访问时间共享的基础上。到了80年代和90年代,情况发生了变化。个人电脑业和其他创新技术的出现使企业为员工提供自己的硬件和主机内部部署软件产品。

然而,随着公司自有技术的普及,“臃肿软件”也随之兴起——那些不必要的附加功能和功能占用了宝贵的存储空间。因此,IT部门开始寻找更好的方法来满足软件资源的需求,这导致了应用服务提供商(ASP)行业的兴起,SaaS的前身。在20世纪90年代末和21世纪初,这些ASP供应商以“现收现付”的方式通过云销售他们的产品。

最终,ASP行业遇到了SaaS企业能够解决的重大可扩展性问题。随着虚拟化技术的改进和在21世纪初变得更加主流,SaaS业务使用多租户基础设施模型利用了这些进步。这使得它们能够比asp更有效地适应需求,后者通常为每个客户端托管多个第三方应用程序实例。

在SaaS产业真正开始在千年,当Salesforce的成立,Concur的交替起飞 - 其中许多人认为第一个流派 - 旋转到一个全面的SaaS模式。如今,段行之有效的,并以惊人的速度扩大。据Gartner称,全球SaaS市场从估计有10十亿$在2010年增长5到2018年达到736亿美元,增长了7倍,预计到2021年将达到1170亿美元。6即便如此,SaaS预计也不到应用软件总支出的一半。

SAAS的机会

越来越多的客户和其他利益相关者同意的SaaS则提供了超过内部部署解决方案的几个优点。例如,SaaS的具有较低的前期成本,是价格比本地安装的软件来实现。IT部门也很容易找到它来管理,在更新和补丁管理涉及通过云。最后,这种方法有利于对分布式和移动员工的全球可访问性。

尤其是投资者,他们认为这种模式很有吸引力,因为运营良好的SaaS公司可以在有限的资本注入下成长。随着存储价格的普遍下降、计算能力的提高,以及亚马逊网络服务(AWS)和其他云平台服务和供应商的出现,启动、运营和扩展SaaS业务的成本已经大幅下降。

此外,一个不断扩张和日益成熟的市场意味着,这种商业模式现在已得到私人和公共投资者的充分理解。第一个主要的SaaS公司上市超过十年前——Salesforce和NetSuite启动ipo在2004年和2007年,分别上市SaaS公司的宇宙,其中包括一些世界上最大的企业市值,超过50个。

这就是说,有相当数量的民营SaaS公司的。狗万买球下载风险投资基金已经在空间投资了近20年,现在,许多早期的风险投资基金继续远远超过原来的10年任期经营。随着时间的推移,这些资金已经留下了坚实的SaaS投资公司 - 通常情况下,它们代表了剩余的保持旁边一个基金的主要价值驱动因素。

基于订阅模式的SaaS公司天生需要一段时间才能达到规模,这可能意味着,尽管它们是较老的风险投资,但在退出时,它们可能仍只有1000万至5000万美元的经常性收入。最新万家博官网manbext

此外,虽然这些SaaS公司可能有不错的规模、收支平衡或更好的现金流,而且没有债务,但它们通常只以温和的速度增长收入(比如20%)。由于它们不太可能重新加速增长至风险投资者日益期待的50%至100%以上的区间,因此即使成功出售,它们的规模也不足以对基金水平的回报产生显著影响。

例如,一家1,000万美元的ARR公司以4倍的营收退出,将产生4,000万美元的收益,对于一家拥有10%股权的风险基金来说,这几乎不会改变资产净值指针。不足为奇的是,许多持有此类权益的基金管理公司可能不太愿意投入额外的时间或资源,以便在未来实现更大规模的退出,而是选择为有限合伙人创造即时流动性。

但这并不一定意味着机会有限。SaaS方法具有基本稳定和可预测的现金流,以及以相当资本效率的方式进行扩展的能力,非常适合收购模式。在低个位数流失率、高人均寿命收入和低客户收购成本的支撑下,这些科技公司在进行收购时可以为利用杠杆的收购者提供很多东西。

此外,软件企业在历史上产生较高的EBITDA - 其中最大的有25-35%的EBITDA收益 - 这意味着更小的SaaS企业产生更温和的结果对利润率的改善固有的前景,因为他们扩大规模。

出苗TECH并购基金

为了应对这些有利的市场动态,新的科技收购基金正在涌现,目标是那些尚未达到临界规模的公司。事实上,这个领域的大型收购专家在相对较短的时间内经历了显著的增长。例如,托马斯•布拉沃(Thoma Bravo)在2009年为旗下IX基金筹集了8.225亿美元资金,七年后基金XIII的收市规模为76亿美元。其他取得类似成功的基金包括Vista Equity,该公司已为其第七个基金Francisco Partners、Accel-KKR、Marlin Equity和Vector Capital获得了110亿美元的投资承诺。随着时间的推移,我们观察到这些公司在不断成长,并相信这个市场的低端市场,即1亿美元以下的科技收购交易,是一个非常吸引新兴基金关注的市场部分。这些基金不仅可以将较小的公司聚合成一个更大的实体,在运营、财务、销售和开发方面产生协同效应,它们还可以收购这些较小的公司,并将其作为附加收购出售给大型收购基金组合公司。

许多新兴基金经理都在采用机会主义的方法,这加大了加速投资回报和提高资本回报率的可能性。例如,我们已经看到,小型科技收购基金重新加速了老牌风投支持企业的增长,然后执行股息资本重组战略,使它们能够收回收购成本,并产生增量回报。我们相信,在这样做的同时,它们也为其所有者提供了流动性,这在某种程度上不受股市变幻莫测的影响。

类似于我们在企业市场的小企业基金扩散预测(风险资本反弹在美国,我们认为一群新兴的小型科技收购基金将为其投资者带来优异的表现。

小型技术收购和绿地机会

这些新兴的经理人处于有利地位,能够充分利用一系列不断增长的科技机遇。在大型基金崛起之际,它们不仅拥有更大的机会,而且根据我们的观察,它们正与卖家打交道,而卖家的积极性也比过去更高。大型基金越来越专注于比以往更大规模地配置资本。

例如,波士顿咨询集团预计,到2021年,风投基金将退出约900狗万买球下载笔对私人股本或企业收购方的后期投资。最新万家博官网manbext7我们估计,目前有超过300家SaaS企业和1000家软件企业仍被风投投资组合持有,它们在8年或更长时间内没有筹集到资金,8在过去20年里,成千上万的初创软件企业(各种消息来源称,SaaS生态系统中有超过1万家公司)都表明,诱人的机会已经成熟,可供挑选。9

但好处不仅仅是单向的。潜在目标也将从新的投资者那里获益。我们相信,收购可以为这些公司注入新的活力,尤其是那些投资于较老风险基金的公司,这些基金的投资者已经感到疲惫,或者根本不像过去那样专注。狗万买球下载

此外,新投资者通常实施最佳实践,旨在帮助公司在三到五年的时间框架内退出。他们可能更愿意建议和要求的变化,改善商业模式和提高价值,包括过渡到SaaS(公司仍然操作与内部模型),升级销售和营销努力,实现新的定价方案,调整产品和服务,从事软件开发效率更高。

新手比

为了抓住这一机遇,新一波收购基金正在涌现。截至2017年3月,2012年至2014年年份的首次私募股权基金的内部回报率(IRR)中值为17.1%,10这与后续基金10.8%的收益率形成了鲜明对比。11前者的TVPI为1.40倍,也高于后者的1.19倍。12

新兴基金经理历来比老牌基金经理表现更好,原因有很多。除此之外,我们相信,他们倾向于追求利基或其他与众不同的策略,而这些策略往往被长期投资者忽视。更重要的是,他们可能在自己的基金中投入了大量的个人资本,这与有限合伙人的动机一致。

特别是在软件投资方面,专业知识也被证明是一种优势。BCG分析发现串行软件投资者——那些参与了10个或更多此类交易产生了中等IRR, 15百分点高于投资者针对其他行业,而有经验的软件——来说,这类交易的投资者代表至少各自总数的20%——超过20百分点。在机会主义投资者的情况下,他们不太了解这个领域,他们的相对优势只有两个百分点。13

管理人才的热潮这有点类似于浪潮展开在90年代后期和早期21世纪,这最终导致了创作的几个今天的顶级公司。事实上,我们认为当前的景观可提供更大的潜力比以前,主要是因为今天的许多软件为重点的基金,由多种因素刺激下,都选取框运营商,如银湖,Vista中,TA等人的纺出。

与此同时,有限责任合伙人对首次投资基金持更开放的态度。2016年Preqin的一项调查显示,超过一半的有限合伙人将投资或考虑投资这类基金,较2013年增加了13个百分点,11%的有限合伙人将投资于分拆公司,而三年前这一比例为6%。14再加上强大的私募股权募资环境,这表明最小阻力较小的玩家的路径了。

小的好处

在行业新万博苹果客户端下载风险投资公司,我们拥有超过10年投资经验的成小的风险投资基金。狗万买球下载在此期间,我们发现,尽管大多数并购退出往往是适度的,它们可以产生不依赖于打本垒打经理有吸引力的回报。我们相信,它适用于小型收购基金,它们主要集中在高科技underbanked企业提供相对疲弱的倍数类似的动态。对于这些企业的市场往往是支离破碎的,创造奉行“买入并构建策略”,这常常被证明是对小公司特别成功的成熟的机会。15此外,与规模更大的同行相比,这些服务不足的企业似乎更容易被收购。

我们认为,较小的收购基金(<$ 750M的承诺资本)会看到出口的成功与此类似其小的风险投资基金同行。这些规模较小的基金通常投资$ 20- $ 100M每笔交易在他们的基金10-12位置。通过投资于小公司,这些基金可以实现在比较大的同行,这为其投资的企业打开了出口的途径更为广泛的低得多的企业价值(EV)用成功退出。在具体条款,收购对收购活动预计将增加,特别是考虑到已通过中间市场和大型收购公司提出的大量资金。这些规模较小的公司也可以通过收购兵法,因为它们代表了公司的更广泛的大片更方便的获取。在特定情况下,这些投资公司甚至可能上市。

共同投资的作用

通常情况下,首次融资对普通合伙人来说可能会很困难,因为之前的公司可能会限制普通合伙人保留过往记录,因此,普通合伙人可能很难向潜在有限合伙人证明自己有能力获得引人关注的交易流。也就是说,这种先有鸡还是先有蛋的挑战可以为投资者带来独特的共同投资机会,尤其是在一般合伙人打算在完成初始基金之前囤积交易的情况下。

有限责任合伙人已经越来越频繁地与一般合伙人共同投资,半数以上的有限责任合伙人都在积极或投机地这样做。16事实上,超过五分之一的收购涉及有限合伙人共同投资。有限合伙人越来越有兴趣将他们的投资集中在业绩最好的投资组合公司,而且可以通过具有良好经济效益的联合投资来实现这一目标。最新万家博官网manbext

对于LP和新兴经理人,特别是联合投资往往是互惠互利:有限合伙人可以开发利用GPS更密切的关系,而全manbext最新万家博官网科医生可以在交易流利用,他们本来可能无法访问。此外,联合投资收益的80%在历史上超过了它们各自的基金收益。16

结论

我们预计,在未来十年,将有越来越多的科技收购基金瞄准利基科技市场,利用机会收购风险投资支持的公司的控股权。SaaS只是冰山一角;随着时间的推移,新基金可能会拓宽其投资领域,包括技术基础设施和服务、医疗保健技术以及基于互联网的业务。在企业私有化时间更长、现有风险基金的期限远远超过10年的环境下,我们相信,对于由风险投资支持的小型科技公司来说,收购将会变得越来越普遍,成为一种可行的退出途径。狗万买球下载

我们认为,新兴的高科技并购基金能够很好地带动可观的回报。从历史上看,软件为重点的收购基金已跑赢和深切地感受到管理人员推出了下一代的资金也不会例外。由于大型并购基金继续扩大规模,规模较小的公司的竞争将仍然有限,留在桌子上更小,更灵活的竞争对手更多的机会。

我们相信,能够承担风险、支持新基金经理并与他们共同投资的有限合伙人将获得回报。这些基金经理往往与有限合伙人关系更密切,因为他们专注于建立引人注目的业绩记录,并推动有意义的退出,尤其是在首次交易中——创造更有吸引力的共同投资机会。共同投资不仅有助于有限合伙人更好地理解一般合伙人的尽职调查方式,还能以增值的方式进一步增加对基金经理的敞口。

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[1]Pitchbook:2017年度VC流动性报告
[2]Pitchbook:2017年度VC流动性报告
[3]Pitchbook:2017年美国PE&VC IPO趋势报告
[4]Pitchbook:2017年度VC流动性报告
[5]https://www.gartner.com/newsroom/id/1739214
[6]https://www.gartner.com/newsroom/id/3871416
[7]波士顿咨询公司:破解私募股权软件交易中的密码,2017年5月
[8]数据从Pitchbook和CrunchBase临SaaS和软件公司,2000年至2010年最后一次募集资金
[9]https://thesaasreport.com/saas/
[10]通过2017年3月31日根据2012 - 2014年期间,全球18个第一次资金
[11]2012-2014年份葡萄酒的首次和后续基金回报数据(内部收益率和现金兑现金倍数)包括尚未实现的账面收益
[12]Pitchbook: 2017年第四季度私募股权分析师感觉就像第一次
[13]波士顿咨询公司:破解私募股权软件交易中的密码,2017年5月
[14]Preqin特别报道:制作案例首次基金,2016年11月
[15]波士顿咨询公司:如何私募股权公司燃料下一级创造价值,2016年2月
[16]Preqin:投资者调查,2015年9月